(1)品牌運作方面：公司成立兩個單獨的事業(yè)部對森馬休閑服和巴拉巴拉童裝進行管理，在今年1月的《報喜鳥(26.60,-0.17,-0.64%)深度報告》中，我們對國內外品牌服裝“品牌延伸”的案例進行了總結和分析，并指出如果新品牌與原品牌細分領域不同，則采用“主副品牌”、成立專門的事業(yè)部的策略是有效的。

　　(2)渠道方面：從渠道模式來看，公司采取了“直營與加盟并存”的模式;應該說，公司渠道更偏于“加盟為主”，從業(yè)內對比來看，公司的直營比例偏低(參見圖6-圖7)。我們認為，從長期角度看，在商業(yè)地產(chǎn)租金日益增長的背景下，租金甚至會大于店鋪折舊、人員工資以及日常運作費用的合計，那些選擇直營模式、擁有自有店鋪的公司將更具優(yōu)勢;但從短期占領市場空白的角度看，加盟渠道更有利于規(guī)模擴張。也正是因為采用了“加盟為主”的模式，公司在一線城市進行戰(zhàn)略布局，以二、三線城市為基礎，深入四線市場，均已覆蓋了中國除港、澳、臺地區(qū)之外的所有省份。

　　公司采取“兩級管理模式”對加盟商進行管理和控制，減輕了公司的管理成本，提高了溝通的效率。但我們也認為，兩級管理模式可能會攤薄公司利潤。

　　(3)品牌推廣方面：我們認為，對于休閑裝企業(yè)來說，有利于消費者體驗的店面建設優(yōu)于大額的廣告投入，有利于全方位宣傳企業(yè)形象的活動贊助，優(yōu)于相對固定的平面廣告。因此，我們較為認同森馬的品牌推廣路徑，即更多的借助于活動贊助、網(wǎng)絡營銷、創(chuàng)意活動等。森馬的廣告費用占銷售費用的比例不到30%，而業(yè)內其他可比公司該比例可達50%，這就節(jié)省了大筆資金投入。

　　從業(yè)內比較看，森馬服飾的收入規(guī)模僅小于美邦服飾，但凈利潤規(guī)模高于美邦，在可比公司中居于位;而從增速來看，森馬僅低于搜于特(81.80,0.30,0.37%)，我們認為，這是因為搜于特基數(shù)較小，更具增長潛力，且搜于特定位于三四類市場，更容易進行渠道下沉。

　　4.公司盈利仍有上升空間公司2010年的毛利率和凈利潤率分別為35.79%和15.92%。較同業(yè)上市公司來看，森馬的毛利率水平略低，僅高于搜于特。我們認為，這先是由于產(chǎn)品定位于所屬細分行業(yè)不同，報喜鳥、凱撒股份(42.15,-0.35,-0.82%)、七匹狼(30.80,-0.53,-1.69%)定位相對要高于森馬，而報喜鳥、凱撒股份、希努爾(23.58,0.09,0.38%)所屬的正裝子行業(yè)毛利率水平也比休閑裝子行業(yè)要高。

　　從單獨對比休閑裝子行業(yè)的公司來看，森馬的毛利率水平比美邦低的原因在于渠道因素，美邦的直營比例要更高。而森馬由于直營比例略低，相對應的費用因素也較低，因此凈利潤率處于業(yè)界較高水平。而從凈利潤率來看，森馬居于業(yè)內地位，我們認為這主要是由于公司渠道更多采取了加盟模式，較直營模式來說費用比例會略低。

　　從平效指標來看，森馬、美邦(MB系列)、搜于特目前的平效分別為0.8、1.8、0.5萬元/平米。我們認為，這一方面是因為美邦的直營比例更高，產(chǎn)品的直營售價要高于加盟渠道;另一方面，森馬的大店面積要小于美邦，根據(jù)我們的估計，森馬的大店基本是休閑裝500平米以上、童裝200平米以上，而美邦的大店基本在800-1000平米。

　　公司2008-2010年休閑裝和童裝的價格及毛利率如表5所示，公司休閑裝和童裝每年保持了一定的提價幅度，從而帶動毛利率同步上升。對比來看，童裝的毛利率更高，我們認為，這主要是由于童裝較休閑裝更注重品質和設計，款式更新快。